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　　核心观点

　　板块整体-营收增速放缓至个位数，归母净利润大幅跳水，主要受毛利率创新低及计提减值增加影响：21 年板块营收增速进一步放缓至不到10%，而归母净利润大降91%，表现大幅跳水，归母净利率由20 年的8.4%降至仅0.7%，主要受毛利率创新低及计提减值增加影响，21 年板块扣税毛利率降至20%以下创新低，而计提资产及信用减值损失同比大增124%至近千亿，约为营业利润的75%(20 年13%)，营收的4.2%(20 年2.0%)。

　　三个梯队-第二梯队表现迅速转弱，第一梯队表现相对较稳：三个梯队中仅第二梯队营收同比下降，而从业绩来看第二及第三梯队均由盈转亏，第二梯队23 家房企中8 家业绩亏损，包括华夏幸福、蓝光发展、泛海控股、阳光城等，第二梯队毛利率、三费率、减值等各项指标全面转弱，其中财务费率跳升至8%，减值/营收跳升至12%，均明显高于第一及第三梯队。

　　而第一梯队毛利率水平尽管并不突出，但1)成本管控能力明显较强，2)减值增加相对较少，3)表现更为稳健。

　　14 家重点房企-增收不增利、TOP5-10 格局变化大：14 家重点房企中大部分表现增收不增利，其中受毛利率下降、三费率提升及减值增加拖累，中南、荣盛、华夏幸福及阳光城业绩由盈转亏，而受益毛利率提升及减值下降，华发及滨江成为仅有的两家业绩有所增长的房企。此外从业绩规模来看，21 年保利归母净利润规模首超万科跃居第一位，新城及招蛇保持三四位，而TOP5-10 格局发生较大变化，荣盛、中南及阳光城跌出榜单(华夏幸福于20 年已跌出前十)，华发、滨江及南京高科进榜，其中华发及南京高科均属地方国企。

　　投资建议：考虑到政策面持续释放的积极信号及房地产需求的韧性，我们维持板块“强于大市”的评级，推荐标的：1)优质稳健国企央企，保利、万科，其他公司建议关注中海、招蛇、华润等，规模及利润率均有提升空间，2)相对激进的弹性标的部分龙头民企：新城，其他公司建议关注旭辉、碧桂园等，随着政策面释放暖意估值修复值得期待，3)物业相关公司华润万象生活、旭辉永升服务、碧桂园服务等。

　　风险提示：疫情发展超出预期、调控及信贷政策超出预期、房产税出台超出预期、销售回暖不及预期

（文章来源：长城证券）

文章来源：长城证券

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